国资整合
迪斯尼
受益世博受益
三大主题——股价上涨的催化剂
上海本地股历来受市场关注，尤其随着上海国资整合的提速，世博会的临近和迪斯尼公园落户浦东，沪市上市公司的表现值得期待。
相对而言，国资重组整合涉及上市公司最多（72家）、经济规模最大（1万亿）、对资产质量带来实质性变化的重要事件，未来会对国资的经营模式、企业集团的结构乃至上海经济版图产生深远影响。
本报告主要解决问题
通过过往国资整合的思路梳理，确定国资整合的未来的大思路；
锁定上海国资整合的大范围(72家上市公司)，以及相关上市公司与国资委的股权关系；
通过大集团资产整合平台，处于整合进程中的上市公司，区国资委大力支持的上市公司，大集团小公司以及壳资源五个视角对于相关集团和上市公司进行了梳理。
最终锁定24家值得重点关注的上市公司。
上海本地上市公司专题投资
09年为什么要关注上海本地上市公司？
上海本地上市公司重组整合的思路梳理
如何把握投资机会
纬度1:大集团资产整合平台
纬度2:处于整合进程中的上市公司
纬度3:区国资委大力支持的上市公司
纬度4:大集团小公司
纬度5:壳资源
2009-2010年是国资整合重要的时间节点
整合步伐有望加快：
2009-2010年是《上海市“十一五”国有资产调整和发展专项规划》的最后两年，距离“13588”的具体目标仍存在较大差距。
“积极推动上市公司并购重组，促进产业结构调整升级”被列为2009年证券监管工作八大重点之一。
政府取向日益明显：
加快资产整合是大趋势，国资委主席李荣融多次强调:2009年企业要抓住当前境内外资本
市场调整的机遇，加快控股上市公司资源整合；已实现部分资产上市的企业，要加快把优良主业资产注入上市公司，实现主业板块或集团整体上市。
上海市国资委主任杨国雄指出，2009年上海国资系统将围绕实现资产证券化目标，加快推进国有企业整体上市、优质资产注入上市公司和兼并收购。
上海近期严峻的经济形势也有助于加快国资整合的步伐。
2009-2010年国资整合力度将显著增加
国资委以及相关负责人表态：
要在3-5年的时间之内将47家控股集团减少到35-30家。
2008年9月，国资委领导表示：“到2010年，上海国资至少将有30%以上的经营性资产集中到上市公司，目前，上海地方国有控股上市公司占全上海经营性国有资产总量的比重不到18％。”
而近期市府有关领导再次提出要进一步提高国有资产资本化、资本证券化水平。最新数据显示，上海国资控制的企业中，证券化率仅为16%，3年之内这一比率要增加至40％。
09年两会再次强调：
上海建设4大中心的紧迫性。
推进国有企业主业与辅业分离，推动优势资源向主业集中，提高主业竞争力。
相关辅助措施助推了国资整合
2008年12月9日发布实施了《商业银行并购贷款风险管理指引》，上海国资委将积极推动银企合作，以推进企业资产并购重组进程。
2008年12月《金融30条》中明确指出：支持有条件的企业利用资本市场开展兼并重组，促进上市公司行业整合和产业升级，减少审批环节，提升市场效率，不断提高上市公司竞争力。
为期三年旨在减轻企业兼并重组成本的契税优惠政策从2009年起开始实施。根据财政部和国税总局下发的通知，从2009年起，企业在股权转让、合并等领域涉及的土地、房屋权属，只要符合相关条件，免征契税。
产业结构调整下的上海国资布局产业结构调整下的上海国资布局资产整合和重组的成本大幅降低
估值大幅降低，资产整合和重组的成本大幅降低。整个A股市场和上海本地股的估值水平在经历大幅向下调整之后，资产整合和重组的成本将得到有效控制
整个A股和上海本地股目前的静态市盈率（以07年利润为基础）为均为17倍左右，较07年下半年接近70倍市盈率大幅降低。
上海上市公司作为展示上海形象的重要平台，并不具有较强的代表性。
国资具有直接控制力的72家上市公司不论从EPS的均值，还是历年ROE的平均水平。都大幅低于A股平均水平。
上海本地上市公司代表性不强
上海国资调整存在问题
在具体模式上，更多偏重于‘治标’式重组，可持续性差，预期今后的重组将会引进先进体制、机制与发展上海重点产业相结合。
国资布局过散、国资流动不畅。48家企业集团涉及79个行业，近11%的资产分散在餐饮、造纸、木材加工、建筑装饰、塑料制品、纺织服装鞋帽等59个一般竞争性行业。
在产业进退上整体上有规划，但在具体落实到控股集团上，却没有完全明确。
集团相互持股现象严重，层级分布复杂。
2009年国资调整方向明确
上海国资整合模式
金融、商贸、地产、基础设施建设
优秀国企兼并弱势国企
非主业资产剥离卖出或并入其他国资集团
产业链上下游的整合
控股同类型公司资源整合
强强联合
核心方式
集团优质资产整体上市
上海国资整合机会
集团32家主要集团公司资产收购空间大
低市盈率收购集团资产
上市公司定位清晰
哪些行业和公司机会更大
收购非上市资产是降低上市公司估值的最直接的途径
国资委明确表态6大集团
集团和上市公司资产差别大
已处于整合过程中壳资源
下属资产同业竞争明显
集团对上市公司支持力度大
上海国资具有控制力的集团及上市公司
归属上海市国资委的大型国有企业集团超过40家，下属企业近千家，首先必须对于重组和整合的大范围作出界定。
国资委于2007-2008年先后公布了四批下属集团的核心目录，除去第四批的研究院所，市国资委下属的核心集团为32家。
我们对于相关集团下的上市公司进行了梳理，国资委下一步资产整合的对象将主要集中在这些集团下属的72家上市公司中。
上海国资具有控制力的集团及上市公司
归属上海市国资委的大型国有企业集团超过40家，下属企业近千家，首先必须对于重组和整合的大范围作出界定。
国资委于2007-2008年先后公布了四批下属集团的核心目录，除去第四批的研究院所，市国资委下属的核心集团为32家。
我们对于相关集团下的上市公司进行了梳理，国资委下一步资产整合的对象将主要集中在这些集团下属的72家上市公司中。
集团所控制上市公司（括号内为持股比例）上海国资委下属集团
上海国资具有控制力的集团及上市公司(共72家)
海通证券 (6 75%)上实发展 (63 65%)上实医药 (43 62%)上海实业（集团）有限公司
中国太保 (16 60%)申能股份 (50 56%)申能（集团）有限公司
上海医药 (39 69%)中西药业 (55 09%)上海医药（集团）有限公司
上海贝岭 (27 80%)华虹（集团）有限公司
广电信息 (42 24%)广电电子 (30 07%)上海广电（集团）有限公司
强生控股 (32 51%)巴士股份 (22 96%)上海久事公司
城投控股 (55 61%)上海市城市建设投资开发总公司
兰生股份 (52 50%)上海兰生（集团）有限公司
东方创业 (65 39%)东方国际（集团）有限公司
开创国际 (43 02%)上海水产（集团）总公司
联华超市 (香港上市)上海物贸AB(51 7 1%)第一医药 (19 39%)友谊股份 (6 31%)百联股份 (44 01％ )百联（集团）有限公司
锦江酒店 H(69 52%)锦江旅游 B(50 21%)锦江股份AB(50 3 1%)锦江投资AB(38 5 4%)锦江国际（集团）有限公司
光明乳业 (35 27%)上海梅林 (50 74%)金枫酒业 (32 75%)海博股份 (35 25%)光明食品（集团）有限公司
隧道股份 (36 85%)上海城建（集团）公司
交运股份 (49 18%)上海交运（集团）公司
上海建工 (56 41%)上海建工（集团）总公司
金丰投资 (38 96%)中华企业 (36 17%)上海地产（集团）有限公司
上港集团 (69 70%)上海国际港务（集团）有限公司
龙头股份 (30 08%)上海纺织控股（集团）公司
飞乐股份 (12 2%)飞乐音响 (6 26%)上海金陵 (17 71%)上海仪电控股（集团）公司
三爱富 (31 53%)双钱股份 (66 33%)氯碱化工 (51 59%)上海华谊（集团）公司
二纺机 (41 92%)海立股份 (30 49%)自仪股份 (26 39%)上电股份 (83 75%)上海机电 (47 28%) 上海电气 (59 24%)上海电气（集团）总公司
上柴股份 (50 32%)上海汽车 (78 94%)上海汽车工业（集团）总公司
浦发银行(23 57%)上海国际（集团）有限公司
张江高科(53 50%)上海张江集团有限公司
申通地铁(58 43%)上海申通地铁集团有限公司
上海家化(38 23%)上海家化集团有限公司
浦东金桥(43 82%)上海金桥集团有限公司（上海国资委授权）
浦东建设(22 64%)上海浦东发展集团有限公司（上海国资委授权）
陆家嘴(57 64%)上海陆家嘴集团有限公司（上海国资委授权）
棱光实业(69 67%)上海建筑材料总公司
东方明珠(45 22%)上海广播电影电视发展集团
上海机场(53 25%)上海机场集团有限公司（上海国资委授权）
上海九百(19 59%)上海市静安区国有资产监督管理委员会
同济科技(22 9%)上海同济资产经营有限公司
外高桥(62 54%)上工申贝(24 44%)上海市浦东新区国有资产监督管理委员会
益民商业(39 04%)上海市卢湾区国有资产监督管理委员会
亚通股份(32 51%)上海市崇明县国有资产监督管理委员会
金山开发(33 13%)上海市金山区国有(集体)资产监督管理委员会
爱建股份(16 57%)上海工商界爱国建设特种基金会
中路股份(9 56%)申达股份(31 07%)上海市国有资产监督管理委员会
新世界(25 19%)中国铅笔(29 05%)上海市黄浦区国有资产监督管理委员会
长江投资(38 61%)长江经济联合发展（集团）股份有限公司
上海国盛（集团）有限公司
新海宜(11 66%)上海航空(35 73%)上海联和投资有限公司
大集团的资产整合平台
国资委主席杨国雄明确表态:要细化国资战略调整方向，加快国资向战略产业、支柱产业集聚。包括六大集团在内的大集团将成为下一步整合的重点对象。
上汽集团、电气集团、国际港务等三大集团由于之前已经作出了整体上市，换股吸收合并等较大的整合动作，未来整合的空间较小。
我们更加关注百联集团，锦江集团，华谊集团和光明集团未来的整合动作，我们认为:不论从未来的整合空间还是从整合的预期角度看，其都将成为上海国资整合的风向标。
已在整合过程中的集团以及上市公司
此类上市公司和集团具有以下三个特征:
第一，上市公司作为集团主营业务的整合平台定位非常清晰，而其对应集团的复杂程度则小于上一类上市公司。
第二，这些上市公司中有一些已经做了资产整合，而其集团中仍有与上市公司主营业务关联性较大的资产，未来整合的可能性较大。
第三，由于市场和公司两方面的原因，一些上市公司已经进入资产整合的倒计时，其未来必将有与整合相关的举措。
区国资委大力支持集团和上市公司
为什么要关注区国资委下属集团和上市公司整合？
第一，区国资委具有绝对控股权的上市公司较少，作为区国资委资产整合的平台，具有稀缺性。
第二，区国资委旗下的相关资产，特别是商业地产类资产具有较高的重估价值，注入上市公司之后，对于上市公司的业绩提升具有明显作用。
第三，上海国资委对区国资委控股公司也要求最起码达到26%的持股比例，目前仍有一些区国资委对于所属上市公司没有达到此控股比例。
区国资委下属上市公司
上海九百（19 59%）上海市静安区国有资产监督管理委员会
浦东建设（22 64%）张江高科（53 50%）
浦东金桥（43 82%）陆家嘴（57 64%）
外高桥（62 54%）上工申贝（24 44%）
上海市浦东新区国有资产监督管理委员会
益民商业（39 04%）上海市卢湾区国有资产监督管理委员会
亚通股份（32 51%）上海市崇明县国有资产监督管理委员会
金山开发（33 13%）上海市金山区国有(集体)资产监督管理委员会
新世界（25 19%）中国铅笔（29 05%）上海市黄浦区国有资产监督管理委员会
上海本地的国有资产主要由上海市国资委控制，除浦东新区以外，其他各区拥有的上市公司资源极其有限，最多有两家，一般为一家，甚至没有。
在区国资委层面，如果各区政府需要进行资本运作，那么有限的上市公司资源是很好的平台。
壳资源:为什么值得关注?
在企业上市审批严格，IPO融资重启尚无具体时日的情况下，如何有效利用壳资源成为解决这一难题的有效途径。
整个上海国资的总量巨大，壳资源亦是整合国资委旗下相关集团资产的重要平台。
从上海本地上市公司历史来看，仅水仙A一家上市公司最终退市，大多数作为壳资源的上市公司最终被有效利用。
我们认为:与集团联系的壳资源类上市公司被作为相关业务整合平台的可能性更大，值得密切关注。
重点关注壳资源公司
在集团旗下上市公司中定位不清晰；国资委所持股权比例低；
集团内部整合难以提升上市公司价值；
当前涉足主营业务与政府产业政策相违背或不符；
负债比例低、诉讼少、没有B股的上市在借壳操作中更具优势:
600621上海金陵
600651飞乐音响
600654飞乐股份
600606金丰投资
600650锦江投资
600827友谊股份
600842中西药业
600843 上工申贝
600604 *ST二纺机
东方证券研究所策略研究团队 | 
